Desde hace décadas, Estados Unidos ha sido el principal motor del crecimiento económico mundial. En los últimos años, el auge de la inteligencia artificial, que no muestra señales de desaceleración, ha sido el principal impulsor de ese crecimiento. El dólar, como pilar central de las finanzas globales, ha financiado esta transformación. Sin embargo, en las últimas semanas, la moneda estadounidense ha mostrado una debilidad sorprendente. Aunque el presidente Donald Trump resta importancia a esta situación, los mercados financieros opinan lo contrario.
¿Debilidad cíclica o estructural?
La pregunta clave es si la debilidad del dólar es meramente cíclica o si refleja vulnerabilidades estructurales emergentes vinculadas a cambios políticos y normativos internos. Si Estados Unidos está experimentando una pérdida de credibilidad debido a los ataques del Gobierno al Estado de derecho, el aumento desmedido del déficit fiscal, la formulación errática de políticas y la decisión de atacar a Irán el pasado 28 de febrero, el papel ancla del dólar en la economía mundial podría estar en peligro.
Una pérdida de credibilidad no sería sorprendente. Los componentes clave de la administración Trump están en conflicto entre sí. Por ejemplo, las amenazas arancelarias y la instrumentalización de los vínculos comerciales y financieros contradicen la estrategia de crecimiento basada en la aceleración tecnológica y la intensificación del capital, es decir, la infraestructura de inteligencia artificial. Incluso si los aranceles resultan ser pequeños y no causan daño directo, y si los déficits comerciales de Estados Unidos siguen siendo manejables, la incertidumbre perdurará.
Rasgos populistas
La incertidumbre que vive Estados Unidos está generando diferenciales en el riesgo político que afectan al dólar. Este fenómeno es bien conocido en los mercados emergentes, donde las monedas tienden a debilitarse bajo gobiernos populistas. La literatura empírica muestra que las instituciones frágiles, el comportamiento fiscal discrecional y la interferencia política en la banca central erosionan constantemente la estabilidad financiera. Estas dinámicas suelen generar inflación, fuga de capitales y una depreciación persistente de la moneda, incluso en regímenes de tipo de cambio flotante.
La combinación de una política arancelaria arriesgada y la creciente presión política sobre la Reserva Federal está creando una configuración macroeconómica similar a la que los analistas asociaban antes exclusivamente con las economías de moneda débil.
Estados Unidos no es la única economía avanzada donde el populismo ha debilitado la moneda. Pensemos en Japón, donde la última intervención del banco central en el mercado de divisas no logró detener la depreciación del yen. A pesar de la creencia generalizada de que Estados Unidos se sumaría tácitamente a la iniciativa, dada la preferencia declarada de la administración Trump por evitar un dólar más fuerte frente al yen, el Banco de Japón fracasó porque el país también ha emprendido políticas económicas populistas. Cuando un país ya tiene una gran carga de deuda pública, como es el caso de Japón y Estados Unidos, una política fiscal expansionista tiende a socavar la credibilidad de cualquier intervención cambiaria.
Aranceles y populismo
Los aranceles de Trump siguen la misma línea populista. La Administración estadounidense continúa con esta política económicamente perjudicial porque apuesta a que el auge de la inteligencia artificial generará un rápido aumento de la productividad y una desinflación antes del próximo ciclo electoral. Como siempre ocurre con el populismo, el momento elegido es político.
En caso de que esta apuesta funcione a corto plazo, el daño ya está hecho. Las amenazas arancelarias, independientemente de si se aplican o no, ya han ejercido un efecto debilitador persistente sobre el dólar. Han inyectado incertidumbre en los mercados financieros, alterado las asignaciones de carteras y creado la expectativa de que se pueden imponer gravámenes en cualquier momento y por cualquier motivo. Si uno de los objetivos de la administración Trump es debilitar el dólar mediante amenazas arancelarias, lo ha conseguido.
La pelea con la Fed
Si bien los aranceles reales pueden tener un efecto de apreciación de la moneda a corto plazo, las amenazas arancelarias tienden a debilitar la moneda al aumentar la incertidumbre específica de Estados Unidos y, por lo tanto, la prima de riesgo del dólar. Para empeorar las cosas, aunque la Reserva Federal normalmente actuaría como fuerza compensatoria, ahora se enfrenta a un reto más común en los mercados emergentes: la erosión de su independencia institucional.
La presión pública que Trump ha ejercido mediante amenazas legales contra los funcionarios de la Reserva Federal, las exigencias de recortes de tasas en momentos políticamente oportunos y los esfuerzos por reducir su ámbito de competencia reguladora socavan su capacidad para actuar con decisión.
Cuando los bancos centrales se ven obligados a tomar decisiones procíclicas o políticamente oportunistas, el resultado final es una mayor inflación y una moneda más débil. La experiencia de Turquía entre 2021 y 2023 da luces al respecto. Las reiteradas intervenciones políticas en la política monetaria hicieron que la inflación pasara de menos del 10 por ciento a más del 80 por ciento, lo que provocó un dramático colapso de la moneda y un costoso esfuerzo por restaurar la credibilidad. Las crisis de Argentina han seguido un guion similar. Una vez que las autoridades monetarias pierden su autonomía, recuperar la confianza del mercado requiere medidas extremas y un considerable sufrimiento económico.
Por supuesto, Estados Unidos no es Turquía ni Argentina. Cuenta con mercados más profundos, un marco institucional más sólido y el privilegio de emitir la moneda de reserva dominante en el mundo. Pero estas ventajas no deben confundirse con la invencibilidad. La erosión institucional opera de forma continua. Las primeras señales, por sutiles que sean, son importantes. Incluso las dudas más leves sobre la independencia de la Reserva Federal pueden hacer subir las primas de riesgo, alterar la dinámica cambiaria y debilitar el papel estabilizador global de la política monetaria estadounidense.
Las recientes fluctuaciones en los precios del oro y la plata, alternativas para diversificar los activos de reserva de valor, reflejan estas preocupaciones. Su alza se interpretó ampliamente como una protección frente a la disminución de la independencia de la Reserva Federal y las tensiones geopolíticas. El rechazo a la nominación de Kevin Warsh como próximo presidente de la Reserva Federal demostró que los mercados ahora valoran la incertidumbre política específica de Estados Unidos de la misma manera que valoran la de los países que no tienen una moneda de reserva.
Las consecuencias
Las empresas estadounidenses deben estar alerta. Las compañías que prosperan gracias al acceso político, el favoritismo regulatorio o las ventajas fiscales temporales pueden disfrutar de ganancias inesperadas a corto plazo, pero el debilitamiento de los fundamentos macroeconómicos acabará reduciendo sus beneficios, incluso en una economía impulsada por la inteligencia artificial. El optimismo de los inversores sobre el potencial transformador de la inteligencia artificial ya está dando paso a una mayor incertidumbre y, con ella, a una mayor volatilidad prevista, independientemente de si el sector experimenta alguna vez una corrección.
Las repercusiones internacionales no son menos significativas. Muchos mercados emergentes siguen dependiendo de la financiación denominada en dólares, lo que los hace sensibles a los cambios en las condiciones financieras de Estados Unidos. Un dólar más débil puede suponer un alivio temporal, pero los aranceles y otras incertidumbres políticas específicas de Estados Unidos disuaden la inversión extranjera directa y complican las estrategias de desarrollo en los países más pobres.
Aunque la administración Trump afirma que Estados Unidos puede depreciar el dólar sin perder su condición de moneda de reserva, mediante aranceles punitivos, intervenciones en el mercado de divisas o un marco de coordinación más estricto entre el Tesoro y la Reserva Federal, la experiencia de Japón con el control de la curva de rendimiento y la gestión cambiaria ofrece una advertencia. Cuando las autoridades monetarias y fiscales entran en conflicto e intentan simultáneamente fijar el tipo de cambio y los rendimientos a largo plazo, las primas de riesgo tienden a aumentar, no a disminuir.
La credibilidad de la política económica tarda décadas en construirse, pero puede erosionarse rápidamente. La cadena causal no va de la inflación a la pérdida de credibilidad y al debilitamiento de las monedas; al contrario, va del debilitamiento de la independencia institucional al deterioro del control de la inflación y, posteriormente, a la pérdida de credibilidad. La cuestión es si Estados Unidos está preparado para interiorizar esta lección antes de que los costos sean mucho más difíciles de revertir o encubrir, no solo para Estados Unidos, sino también para la economía mundial.
